（报告出品方/作者：华创证券，张程航、夏凉、李昊岚）
一、基本情况：内资优质车灯零部件企业(一)深耕车灯三十年，夯实增长基石
历史：与优质客户共成长，三阶段见证企业腾飞。公司深耕车灯行业三十载，专注于汽车（主要是乘用车）车灯的研发、设计、制造和销售，围绕丰富客户资源与提高产品同步设计开发能力并重的双驱发展路径，成长历经三大阶段：
1)阶段一（-年）：年公司于武进县成立星宇车灯厂，深度绑定自主品牌奇瑞汽车。后续发展中不断提高自身研发生产能力，陆续斩获一汽大众、一汽丰田、上汽大众等合资客户，至年营收从4.5亿元增长至8.7亿元；
2)阶段二（-年）：合资车企以成本和质量为导向的本土化采购策略日益明确，同时优质自主品牌车企迅速崛起，公司凭借在内资车灯企业中领先的同步设计开发能力，合资、自主客户进入放量阶段，年至年营收从11亿元增长至73亿元，CAGR+23%，归母净利从1.7亿元增长至11.6亿元，CAGR+24%；
3)阶段三（年之后）：公司加速产品智能化升级和新能源客户开拓，成立了研究院和上海、武汉等地研发中心，并与华为、地平线分别在智能光业务、“行泊一体”领域展开合作，年在塞尔维亚工厂的投产也为公司开启了出海之路。作为车灯行业巨头，随着客户结构和产品结构的进一步优化，公司有望不断扩大市场份额和公司规模，发展前景广阔。
股权结构较为集中，实控人周晓萍女士与其父合计持股54.3%。公司实际控制人周晓萍女士是公司灵魂人物，于年创办武进县星宇车灯厂，管理经验丰富。截至年6月30日，周晓萍女士与其父直接持股48.11%，通过常州星宇投资管理有限公司间接持股6.19%，合计持股54.3%。公司拥有9家全资子公司：吉林星宇、佛山星宇、日本星宇、塞尔维亚星宇主要负责产品的生产制造与销售；星宇智能、星宇智行负责技术研发；欧洲星宇、香港星宇负责市场开发及客户关系维护；常州星航负责进出口业务等。
(二)聚焦车灯主业，产品结构持续优化
产品覆盖全套车灯总成，车灯产品营收占比超90%。公司产品主要包括车灯类、三角警示牌类和控制器。1)车灯：为公司核心主业，年合计营收75.2亿元，占公司总营收91.2%，毛利率22.3%，车灯类产品主要分为：a)前照灯：用于提供远、近光，照明车辆前方道路，单车价值量和毛利率最高，年销量万只，单车价值量-元，毛利率约20%-30%；b)后组合灯：安装于汽车尾部，灯体包括尾灯、倒车灯、制动灯、后转向灯和回复反射器，单车价值量仅次于前照灯，年销量万只，单车价值量-元，毛利率约15%-25%；c)雾灯：小灯的一种，分为前雾灯和后雾灯，在小灯中单车价值量较高，单车需配套4个雾灯，单车价值量-元；d)其他小灯：包括门灯、阅读灯、化妆灯、下车灯等，标准化程度高，附加值较低，均价十几元/只。
2)三角警示牌：由塑料反光材料做成的被动反光体，单车价值量一般10-20元/个，营收占比常年低于0.5%，毛利率2.0%；3)控制器：是公司年推出的新产品，是集电源管理、供电输出、CAN/LIN通讯、故障管控于一体的新一代智能控制器，目前处于发展早期，主要用于满足车灯自研需求。公司正在加强车灯控制器HCM/RCM/LCU以及行泊一体域控产品的开发，目前营收占比0.1%，毛利率3.6%，中长期有望贡献增量。
产品结构持续优化，高毛利率、高附加值的前照灯、后组合灯占比提升。1)早期以小灯产品切入客户供应体系：年小灯销量万只、销量占比78%，后组合灯销量万只、销量占比16%，前照灯销量万只、销量占比6%；2)绑定客户后重点获取前照灯、后组合灯核心项目：年小灯销量万只、销量占比降低至63%，后组合灯销量万只、销量占比提升至25%，前照灯销量万只、销量占比提升至12%。公司在产品质量和稳定性得到客户认可后，进入了与客户深度合作阶段，高毛利率、高附加值的前照灯、后-组合灯项目占比提升。
核心车灯产品均价提升带动毛利率上行，年后毛利率稳定在22%左右。受益于产品结构优化叠加车灯升级，公司车灯产品均价从年的39元/只稳步提升至年的元/只。公司早期前照灯、后组合灯技术尚不成熟，产品质量和良率不稳定，加上低价拓客策略，至年毛利率从25.9%下滑至21.0%；年起公司瓶颈期已过，随毛利率更高的前照灯、后组合灯占比提升，年整体毛利率增长至27.3%；年后受芯片等原材料涨价及合资客户销量下滑影响，毛利率下滑至22%左右。
(三)客户优化及产能扩张打开成长空间
客户：合资成长期已过，新能源客户放量在即。公司早期以奇瑞起家，随后积极开拓合资、自主和新能源客户，年一汽大众超过奇瑞成为第一大客户，至年前五大客户销售占比从77%降低至65%，客户结构越来越多元化，形成了自主-合资-外资新势力全方位客户体系。至年，高占比合资客户销量下滑，公司战略转型切入小鹏、理想、蔚来等新能源车企供应体系，新能源客户后续有望贡献主要增量。
产能：稳步扩张，塞尔维亚工厂投产开启出海之路。公司生产基地集中在江苏常州、吉林长春和广东佛山，各地理论车灯产能分别为常州（万只）、长春（万只）、佛山（万只），常州工厂主要辐射华东华中及其他地区整车厂，长春工厂主要满足一汽大众配套需求，佛山工厂主要辐射华南地区整车厂，本地配套能力强，可以快速响应客户需求。年12月，公司在欧洲的塞尔维亚工厂投产，来自欧洲主机厂的项目陆续进入批产阶段，年实现营收万元，达产年预计新增营收约1.24亿欧元。此次建厂可以帮助公司全面进入欧洲中、高端汽车品牌的供应商体系，公司有望开拓欧洲市场，进一步发展壮大。同时，公司智能制造产业园模具工厂和智能制造产业园五期项目正在建设中，达产后可以进一步提高模具自制率，实现有效降本，并拓展星环灯、格栅灯两大新型车灯品类。
二、转舵：车灯业务再度杨帆伴随电动智能变革，车灯智能化驱动行业规模持续扩张。前照灯向ADB、DLP、MicroLED方向升级，尾灯向OLED方向升级。车灯均价预计有望从年单车元增长至5年元左右，国内市场规模从年亿元扩张至5年亿元/CAGR+9%，星宇车灯产品的单车价值有望获得进一步提升。提高新能源客户占比，激活增长潜力。公司加大力度开发新能源客户，目前已进入理想/蔚来/小鹏/吉利及某国际新能源车企供应体系。凭借技术积累、成本控制与本土化服务综合优势，公司有望加速获取新能源项目，优化产品结构，我们预计2H23-24年新能源业务占比有望突破20%/40%。
(一)行业扩容：ASP持续提升构筑市场空间
ASP提升路线1：光源升级，从卤素到LED。汽车车灯光源经历了煤油灯——乙炔灯——白炽灯——卤素灯——氙气灯——LED灯——激光灯的技术升级演变，每一次升级都伴随着光线强度、耐用度、照明效果等性能的提高以及能耗的减少，单车价值量从卤素灯的-0元提升至1万美元以上。根据易车网、懂车帝统计主流车型车灯光源配置测算得到，年国内市场配置LED车灯的乘用车占比75.4%，配置激光车灯、氙气车灯、卤素车灯的乘用车分别占比0.3%、0.6%、23.7%。
LED车灯已成为主流，但尚存在渗透空间。同卤素灯、氙气灯相比，LED车灯更加节能环保、使用寿命更长、反应速度更快、可以灵活设计组合；而同激光大灯相比，LED灯性价比明显。凭借性能和成本的综合优势，根据集邦咨询统计，至年全球LED前照灯渗透率已从12%提升到72%，且年新能源汽车LED前照灯渗透率高达92%，伴随新能源汽车的蓬勃发展，LED车灯渗透率仍有一定上升空间。
ASP提升路线2：智能化升级，场景多元化。伴随电动智能变革，汽车车灯也从单一照明功能往智能化方向演进，前照灯方面，AFS、ADB、DLP、MicroLED等智能前照灯不仅可以根据需要自动控制车灯开关，也能成为辅助驾驶、人车交互的一部分；尾灯方面，OLED尾灯更具个性化、互动性和安全性。智能车灯逐步渗透将推动车灯单车配套价值持续增长，车灯行业迎来新一轮发展机遇。AFS（自适应前照灯）能够根据天气、环境、道路状况调整照明模式，达到更佳的照明效果。传统照明系统单一的照明模式在复杂路况与特殊场景面临许多难题，转弯、加减速与上下坡时存在照明盲区，车辆交汇与遇到行人时灯光眩目等。而AFS可以帮助车辆实现乡村道路、高速公路、城市道路、恶劣天气、大灯随动转向、仪表盘故障指示、旅行七种模式的照明，满足不同情景下的照明需求。原理：AFS由传感器、电子控制单元（ECU）、车灯控制系统和前照灯四部分组成。工作时，传感器将信号通过控制器局域网络（CAN）传入ECU中，ECU处理完数据后，向车灯控制系统输出前照灯转角指令，使前照灯转过相应的角度，光束随着汽车前进方向和车身姿态的变化而转动，消除驾驶员在夜间或恶劣天气下行车的视野盲区，能够保证驾驶员和道路行人的安全。对于带有变道辅助及NOA功能的车辆，AFS前照灯对于ADAS的前向感知有更好的配合效果。
由AFS衍生出的ADB（自适应远光灯）更利于提升夜间会车的安全性，是未来的主要发展方向。传统的前照灯需要手动切换远近光灯，但大多数驾驶员在会车时不愿意频繁切换或者过早切换，导致前方视野受限。ADB前照灯能够自动切换远近光灯、调节远光束的分布，在扩大驾驶员视野的同时，避免对其他道路用户产生眩光。
原理：ADB由摄像头、控制器、光源模组驱动器、光源模块组、传输线路等组成。ADAS的出现大大促进了ADB的应用，通过车载摄像头采集图像并将图像信号输入，ADB系统会实时计算判断前方来车的位置与距离，并将指令发送到前车灯系统，控制远光灯组内相应的LED颗粒变暗或者熄灭，避免对前方车辆产生眩目影响，提升驾驶的安全性，另一方面，ADB车灯还可以提升ADAS系统的夜间图像识别能力。矩阵式ADB依靠数颗LED光源实现更加精细的照明分区，技术壁垒相对较高。ADB有矩阵式和像素式两种实现途径，目前矩阵式ADB成本更低，应用更加广泛。矩阵式ADB的光源模块组为数颗LED矩阵光源，每颗LED与光照区域一一对应，根据控制器指令控制单颗LED亮暗完成光型变化，可以实现随动转向、精确照明、控制照射范围、动态转向灯、大灯提醒行人等多项功能。LED光源普遍为12~颗，光源数量越多，ADB分辨率、精准度越高，但也对光学系统设计、系统散热结构、控制算法能力提出了更高要求。
DLP（高清数字大灯）：更高端的像素式ADB。DLP即颗粒更多、分区更细的矩阵式ADB，DLP技术主要基于数字光处理器件（DMD），DMD由近百万个微反射镜组成，每个反射镜都可以独立翻转角度，每秒钟可以翻转5万次，光束的传播路径和亮度范围随微反射镜的角度变化而变化，从而实现精准控制。DLP前照灯单灯拥有上百万像素，可以根据驾驶条件、路况等信息形成所需的各种光型分布，不仅可以精确化解决眩目问题，还具有高清成像投影功能，支持道路投影、行人预警、车道光线引导，实现辅助驾驶和信息交互。但DMD由德州仪器（TI）垄断，成本高昂，成本下探进展相对缓慢。
新一代智能前照灯MicroLED，兼具矩阵式ADB和DLP优势。MicroLED像素大灯基于MicroLED光源自发光特点进行矩阵式微结构处理，同时在芯片衬底整合矩阵式CMOS控制电路，实现对芯片上每个独立微结构区域的单独开、关及电流调节功能，使每个微芯片结构直接成为大灯光型中可独立控制的单颗像素。相比普通矩阵式ADB前照灯，MicroLED可独立控制的像素点高达1~3万颗，可令远光灯实现更高像素的投射，更加能够保证行车安全；同时MicroLED可以抛却冗余DLP投影模块，相比DLP前照灯体积更小、重量更低、能耗更低、更具低成本量产潜力。看好高价值量智能大灯加速渗透，带动车灯单车价值量持续增长。普通LED大灯单灯价值量-元，矩阵式ADB大灯单灯-0元，DLP大灯单灯高达0-0元。目前DLP大灯主要搭载在奔驰S级、智己L7、智己LS7等30万元以上高端车型，用于打造差异化，渗透率年1-7月累计0.8%，预计还需要进一步降本后才可实现更多应用。而ADB大灯已从奥迪A6L、奔驰GLC、极氪等30万元以上车型下沉至别克君威、别克昂科威、传祺GS8、上汽大众途观L等20万元以下车型。根据汽车之家、懂车帝、公司
本文编辑：佚名
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